文丨张涛（中国建设银行金融市场部 ，文章仅代表作者观点）

上半年中国经济实现了5.3%的增长
，且GDP增长率连续三个季度超过5%，内需对增长的贡献连续两个季度回升 ，已经由去年四季度的54%升至今年一季度的77%
，增量政策正在显现出积极的效果 。

不过物价仍在低位运行，GDP平减指数连续九个季度负增（平均值为-0.8%） ，第三产业GDP平减指数也连续两个季度正增之后再度转负
，CPI连续两个季度负增，PPI连续11个季度负增
。物价的低位运行表明 ，经济良性循环恢复进程中还存在堵点卡点，不仅严重抑制了微观主体的预期改善
，更严重影响了经济增速回暖态势向上升趋势的转变。

堵点卡点主要包括五个方面：

一是内卷式竞争加剧 。自国务院于2024年3月印发《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，“以旧换新
”政策已实施了15个月 ，大幅提振了消费
，15个月间社会零售总额累计增长了5.2%
。但受内卷式竞争影响，在消费端 ，消费量的增加没有带动物价上升
，同期的消费品价格反而累计下跌了0.7%，出现了严重的“价格内卷”。在生产端 ，行业内利润进一步向个别企业集中
，出现了严重的“链条内卷 ” 。

二是服务业缺口的扩大
。近年来，服务业工作时长持续上升 ，截至2024年末
，服务业周平均工作时间超过48小时的占比已升至55%，较之前占比提高了15个百分点 ，与此同时，平均工资涨幅则由8%降至2%以下
，工作时长与工资涨幅的“一升一降”，意味着服务业的小时工资水平在持续下降。另外 ，自2021年开始
，民营经济出口占比就持续高于其投资占比，意味着民营经济产能的扩张更多体现在出海方面 ，相应民营经济在本土的新增就业相对下降 。就业和收入功能的下降
，意味着服务业缺口在扩大。

三是居民边际消费倾向下降
。自2021年房地产市场调整以来，全国平均房价累计跌幅超过23% ，期间A股股指最大跌幅超过了36%
，去年9月增量政策实施以来，房价同比降幅开始持续收窄 ，去年9月初的-11.3%回升至-7%；A股更是持续回暖
，目前股指距离2021年峰值水平，仅剩10%。前期房价和股指的持续性回暖一定有助于家庭财富的稳定 ，但与峰值相比，家庭的财富还处于受损状态
，相应影响消费倾向 。另外，我国老龄化程度已较高 ，且还在上升
，老人的消费倾向普遍是偏低的
。由此，全社会整体的边际消费倾向受到财富效应、人口结构等多因素影响。

第四 ，青年人就业的不饱和 。去年9月增量政策实施以来
，青年人的就业状况得到大幅改善，去年9月至今的三个季度中 ，青年人失业率有7个月是下降的
。不过
，青年人尚未实现充分就业，例如 ，上半年各月的青年人失业率平均较去年同期水平还高出1个百分点。智联招聘发布的《2025 年二季度人才市场热点快报》显示
，二季度我国服务业就业市场需求前两位分别是宠物服务（招聘职位数增速达72.2%） 、养老/看护（招聘职位数同比增长42.1%），更加折射出青年人面临就业市场的现状 。青年人就业的不饱和 ，不仅影响自身消费，还将改变代际福利总水平
，如今啃老已不是局部现象了，进而影响全社会的消费情绪
。“啃老 ”代表着非就业青年人的消费完全依靠长辈 ，类似于上世纪日本“失落期
”
，日本青年人群体中出现的“NEET 族”——Not in Education, Employment or Training。

第五，产需矛盾更趋复杂 。按照高盛公司的分析（《China in Transition: China's capacity - The delayed inflection》） ，2024年中国供应了全球86%的光伏组件
、80%的锂电池、74%的空调 、68%的新能源汽车
、54%的钢铁、33%的工程机械和28%的功率半导体(IGBT）
，即便是在如此高的产能基础上，今年上半年的汽车 、钢铁等行业产能利用还在上升 ，产需矛盾的平衡更趋复杂
。

另外
，外部环境巨变令原来依赖外单的产能也要部分转向内销，目前我国商品出口额占国内商品零售额的比重接近60% ，较前期大幅提高了10个百分点以上
，外需内销客观上会影响产需的再平衡进程。

综上，造成物价低位运行的因素有短期的 ，有长期的，有总量方面的
，更有结构性的，扭转起来十分不容易 ，但是这些因素完全能够被人口大国的市场绝对规模所对冲
，关键就是能否将对冲空间充分打开 。

近期包括央行
、商务部均表示我国商品消费发展比较充分，而服务消费相对不足 ，且发展空间比较大
，而提振服务消费的牛鼻子就是“增加青年人就业+提高服务业工资 ”。

青年人边际消费高，在同等收入水平下 ，青年人用于消费的比例更高；青年人对服务消费的多元化诉求更旺盛
，更能带动更多围绕服务消费的相关消费；青年人预期的改变能直接通过代际影响传导至全社会，带动全社会预期的改善；青年人在服务供给层面具有绝对优势 ，更容易被服务业所吸纳
。

针对上述青年人与服务业发展的四个粘性
，政策需要从“稳
”与“进”两个方面来牵引牛鼻子：

“稳 ”——需求端重点是加快居民财富的修复速度，供给端是下大力气治理内卷 ，这方面的政策已经出台很多，重点是将政策充分落实好。

“进”——将“投资于人
”进一步聚焦于青年人身上
，当务之急是大幅度提高政府转移支付力度，提高服务业整体工资水平 ，通过撬动服务需求
，带动就业岗位增加，形成“收入——预期”的良性循环 。另外 ，补贴机制、社会保障等社会民生网要有利于青年人福利的增加
，一定要防止出现“青年人补贴老年人 ” 、“穷家庭补贴富家庭
”的情况，要让青年人对未来充满憧憬与希望
。

（文章仅代表作者观点。）